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专家纵谈资本市场

        ----深圳创投在线

深圳市创业投资同业公会

（多层次资本市场专题之一）

本期内容：

1、刘鸿儒：建立中小企业直接融资的新市场；

2、陈耀先：现在就应该推出创业板市场；             

3、吴晓求：上海深圳香港都应有战略的分工；

4、巴曙松：建立以创业板为主导的直接融资体系；

5、谢  平：允许针对中小企业的金融创新；       

6、陈  玮：上市是创业企业永远的梦；     

[编者的话]： 8月18日，由深沪两家证券交易所共同协办的“中小企业融资暨多层次资本市场建设高级论坛”上传递出这样的信息：在现有主板交易的基础上，应及早建立为中小企业服务的多层次资本市场体系。深圳重开新股发行并主要为中小企业直接融资服务，这将为深圳乃至全国的创业投资带来新的发展的机遇，我们应如何抓住这一难得的机遇，实现创业投资事业的飞跃发展。《深圳创投在线》将一连两期对此进行专题讨论，本期选登的是“中小企业融资暨多层次资本市场建设高级论坛”上有关政府官员、学者的发言概要。

    第五届高交会将于10月12日至17日在深圳高新技术成果交易中心展馆举行，本届高交会同业公会组织了12家会员机构参展，共租用展位26个。同时，在本届高交会期间（10月13日下午），同业公会将于深圳市高新办、创新投资集团共同主办“创业投资与中小企业成长国际论坛”，美国、新加坡、台湾及中国大陆创造多个成功投资案例的顶尖创业投资家，以及在创投机构精心培育下高成长的中小企业创业家进行精彩的经典案例演讲，通过实证介绍和相互交流，共同探讨开创中国本土化创业投资的成功之路。（论坛详情请参阅本期相关内容）

刘鸿儒：建立中小企业直接融资的新市场

刘鸿儒的主题发言《完善金融市场体系，支持中小企业发展》：

　　一．我国中小企业在促进市场竞争、增加就业机会、丰富和活跃市场、推进技术创新、拉动经济增长、保持社会稳定和推进市场化进程等方面发挥着越来越重要的作用。

　　二．目前中小企业融资中存在一些问题。

　　1．国务院有关部门和地方政府曾经相继出台了一系列旨在扶持和促进中小企业发展的融资政策措施。

　　2．中小企业融资难的七点原因。

　　一是中小企业自身的问题。二是当前体制和双重结构转轨时期，金融市场体系不健全。三是国有商业银行的县支行在机构数量上的减少和信贷管理权限上降低。四是股份制商业银行、城市商业银行力量薄弱。五是法制环境尚不健全。六是缺乏股权融资渠道。七是内部融资比例高，难以满足持续融资需求。

　　三、积极拓展间接融资渠道，支持中小企业健康发展　　

　　1、转变思想观念，正确处理支持中小企业发展与防范和化解金融风险的关系

　　2、引导国有商业银行加大对中小企业的资金投入

　　3、充分发挥中小金融机构对中小企业发展的支持作用

　　4、重新审视合作制或股份合作制金融机构的发展及其作用

　　5、进一步发展和完善中小企业信用担保机制

　　四、建立多层次资本市场体系，为中小企业直接融资创造条件

　　1、建立中小企业直接融资的新市场，这应该是一个面向中小企业的市场，与原来的创业板的概念不完全相同。

　　2、尽快推出创业板

　　3、认真办好三板市场

　　4、积极发展产权交易市场

　　5、利用创业投资和风险投资，促进中小企业发展

陈耀先：现在就应该推出创业板市场

    中国证券登记结算公司董事长陈耀先发言：今天会议有几个特点：一是人气很旺。二是题目很大。三是所有演讲都是重量级专家讲重要内容，还提出了重要思路。所以今天的会谈非常成功！

　　今天涉及到方方面面的问题，我想讲两个大问题。

　　一、一个是从战略的高度认识中小企业发展。它是我国经济发展中的重要问题。不解决是社会的瓶颈。农村中、城市中中小企业贷款难都是问题。另外是资本市场上的问题，资本市场停滞不前。

　　怎样来重视？

　　一要解决大企业和中小企业的关系。

　　二是政府作用和市场作用的关系。政府对待中小企业并非无所做为。

　　三是直接融资和间接融资的关系。金融是现代经济的核心，资本市场是金融的核心。

　　四是监管和发展的关系。要有公平的市场，大企业和中小企业都能够发展。

　　二、解决中小企业融资的一些建议

　　1、改革银行体系，发展中遇到的问题要在发展中解决。一是发展中小商业银行可以有两种形式，成为中小企业专门的银行，或者是允许设立民营银行。二是将国有银行改成国有金融控股公司。三是设立中小企业投资公司。四是建立民间金融担保机构。

　　2、改革民间金融投资方式。

　　三、加快多层次资本市场的建设。

　　1、多种融资方式。

　　2、推出创业板市场。现在应该推出。未来经济增长点可能就在高科技企业。中国还没有经历这样的增长阶段。

　　3、建立一个为中小企业服务的小额资本市场。打开小额贷款对资本市场的通道。

　　今年以内如果有一个市场能问世的话，就是一个很大的进步。建议对这次论谈的成果进行总结。特别是媒体发挥了很好的作用。

吴晓求：上海深圳香港都应有战略的分工

中国人民大学金融研究所所长吴晓求发言主要内容：

　　一、上午参会后，感想很多。

　　1、上海、深圳、香港都应有战略的分工。它可能是由各自资源所决定的。象英、美两个国家三个市场都有不同的战略分工。垄断的东西是要不得的。

　　2、金融改革的进程还很缓慢，特别是市场化的进程。最近很多法律在修改，如果不作修改，就会影响到改革的进程。要过渡到大的监管法的体系上来。

　　二、目前企业融资格局的基本特点

　　1、总体而言，中国的融资格局仍以银行信贷融资为主，资本市场多种证券化融资为辅。

　　2、上市公司的融资顺序更倾向于首先选择高溢价的股价融资；

　　3、在资本市场的证券化融资格局中，债券（融资）市场相对更不发达，企业缺乏高速资本结构的有效工具。

　　4、小型企业、风险企业和农村经济的融资机制不畅。

　　三、应逐步建立起一个与经济结构、产业风险和资本结构有效调整相适应的融资体系。

　　1、金融制度创造出的供给，是由一定阶段的金融需求决定的；

　　2、中国经济结构的多元性、产业的多样化要求有多元化特征的融资体制；

　　3、产业的周期性及风险特征与多元融资体系；

　　4、企业资本结构的有效调整与多元融资体系。

　　四、多元融资体系的形成，推动中国金融的变革

　　1、在不断发展股票市场的同时，推动债券市场的发展，进而加大资本市场的厚度；

　　2、发展债券市场的三个瓶颈：

　　一是市场瓶颈。二是信用瓶颈。体制（制度）瓶颈。

巴曙松：建立以创业板为主导的直接融资体系

    国务院发展研究中心金融研究所巴曙松博士的主题发言《中小企业融资创新的重点应在直接融资的发展》：

　　从总体发展趋势看，中小企业融资困境的缓解，将越来越依赖于直接融资的发展；在直接融资中，面向中小企业的创业板市场的发展，则具有导向性的重要作用。

　　一、中小企业融资困境的缓解，应当依靠外源融资的拓展。

　　二、直接融资应当在中小企业的外源融资中占据导向性的功能。

　　中小企业融资存在着长期资金缺乏的“麦克米伦缺口”。直接融资和间接融资之间应当保持一个适当的比率。

　　（一）直接融资对中小企业融资而言具有更强的导向性和针对性　

　　（二）在当前的金融环境下，不太可能期望商业银行在中小企业融资上发挥更大的作用

　　（三）从金融结构上看，银行融资比率过高的趋势难以长时期内持续

　　三、建立以创业板市场为主导的中小企业直接融资体系

　　结论：在当前缓解中小企业融资困境时，应当重点强调外源融资的拓展；而在外源融资中，直接融资应当占据更为重要的地位。在直接融资的发展中，应当建立以创业板市场为主导、覆盖风险投资市场、三板市场、公司债券市场的多层次的中小企业直接融资体系。

谢平：允许针对中小企业的金融创新

中国人民银行研究局谢平的主题发言《中小企业融资有关问题》：

　　一、产权保护是中小企业融资的必要条件

　　1、johson(2002)等3人研究5个东欧转型国家数据，表明企业的产权保护程度和外部融资（贷款和股权投资）非常相关；

　　2、法律保护；抵押品市场；政府干预程度；

　　3、房地产产权最重要，中国这方面法律不健全；

　　4、与国有公平竞争。

　　二、中国大部分私营中小企业寻求非正式债权股权市场融资

　　1、民间借贷利率=银行贷款利率+中间费用；

　　2、民间股权市场成本比上市低；并且有流动性（一定范围转让）；

　　3、参照官方利率基准和借用商业银行便利；

　　4、社会资本——家族、社区、同学等关系是融资的信誉机制，约束强；

　　5、有效率的专业中介服务（私募基金、地下钱庄、汇款、兑换、咨询）；

　　6、有独特的处罚制度安排。

　　三、正规中小企业融资制度安排

　　1、社区再投资法规CRA——强制性；

　　2、县域中小商业银行——非国有；

　　3、中小企业（信托）基金——商业性；

　　4、中小企业投资公司——政策性；

　　5、中小企业担保公司（或基金）——政策性；

　　6、真正的互助式的信用合作社；

　　7、创业板股票市场。

　　四、其他政策

　　1、贷款利率放开；

　　2、中小企业贷款登记系统和信用资料库；

　　3、适应中小企业的抵押登记制度：应收财款质押、仓单质压、存货质压、品牌质压、专利权质压，等等；

　　4、信用评级费用降低；

　　5、政府一定程度贴息政策；

　　6、设备融资租赁的税收优惠；

　　7、允许针对中小企业的金融创新。

陈玮：上市是创业企业永远的梦

    深圳创业投资公会会长、深圳市创新投资集团总裁陈玮发言：

　　一、中国创投业的现状

　　目前只有325家。截止2002年底全国创业投资领域34%集中在IT行业，34%的获投企业处在成长期，截止2002年底全国创业资本总量接近6000000万元，45%的创业投资项目通过股权转让、退出。

　　二、创业投资：中小企业的“教练”

　　1、企业融资是资金获得更是规范发展。投资管理规范的创业企业容易获得创业投资。已有贷款的创业企业易创业投资亲睐。已获创业投资的创业企业受银行亲睐。

　　2、增值服务：创业企业成长的动力。

　　3、资金+管理：价值提升与风险控制。资金是创业企业改善和规范管理的动力。管理是创投企业对创业企业最大的“投资”。上市是创业企业永远的梦。

　　三、中国创业投资面临的问题。

　　1、四大困难：融资难；环境难；投资难；退出难。

　　2、困难导致的三大倾向：高科技领域转向非高科技领域；“前段”投资变成“中后段”投资；小股权投资变成控股投资。创投企业面临的生存压力。

　　3、退出难引发的困惑。创业投资的生存与支持中小企业发展的矛盾，创业投资阶段性使命与中小企业长期发展的矛盾。差异性的中小企业发展需要与单一资本市场的矛盾。

　　四、资本市场与创业投资的互动对中小企业的作用。

　　1、资本市场：创业投资和创业企业的发展动力。

　　2、创业板：多层次资本市场的关键一环。

　　3、资本市场与创业投资--中小企业不同成长阶段的教练。